Commentaire économique et financier sur les marchés – Janvier 2022

2022-01-10

L’économie

L'impact de la pandémie de COVID-19 sur l'activité économique s'est atténué au cours du quatrième trimestre de 2021, en raison de l'augmentation des taux de vaccination et d’une adaptation générale. Les pays avancés sont de nouveau en phase de maturité du cycle économique, là où ils se trouvaient avant la récession de 2020, induite par la pandémie.

L'inflation a augmenté régulièrement l’année dernière, bien au-delà des attentes. Cette flambée a été causée par les perturbations des chaînes d'approvisionnement, la générosité fiscale des gouvernements envers les ménages et les habitudes des consommateurs, qui ont délaissé les services pour les biens. Le consensus demeure que le pic d’inflation actuel est transitoire, mais plus persistant que prévu.

Les banques centrales canadiennes et américaines ont constaté la force de la reprise économique depuis le creux du deuxième trimestre de 2020 et ont commencé à raffermir leurs politiques monétaires ultras expansionnistes, principalement en diminuant leurs achats d’obligations fédérales. Des hausses des taux directeurs sont maintenant prévues pour 2022.

Parmi les éléments défavorables à la croissance en 2022, citons la pénurie persistante de main-d'œuvre dans certains secteurs des services, les augmentations de salaire pour les emplois moins bien payés, l'assouplissement des politiques monétaires expansionnistes, ainsi que le ralentissement de la croissance économique chinoise et la surconstruction immobilière dans ce pays. Les risques géopolitiques importants sont l’invasion possible de l’Ukraine de l’Est par la Russie et la rhétorique de la Chine envers Taiwan.

Les marchés

La courbe des taux canadiens a basculé au quatrième trimestre de 2021, s’aplatissant fortement. Les taux d'intérêt à court et à moyen terme ont augmenté, stimulés par les propos de la Banque du Canada sur la réduction progressive de sa politique monétaire expansionniste. Pour leur part, les taux des échéances au-delà de 8 ans ont diminué en raison de la baisse des prévisions de la croissance économique en 2022.

Le rendement à l'échéance de l'indice obligataire universel FTSE Canada s'est établi à un maigre 1,9 %, en hausse de 0,11 % par rapport à septembre 2021. L'indice affiche une perte de 0,5 % au quatrième trimestre et de 0,9 % pour l'année.

L'indice composé S&P/TSX a progressé de 6,5 % au cours du dernier trimestre de 2021 et de 25,1 % pour l'année. L’important gain trimestriel est attribuable à des secteurs ou des industries susceptibles de profiter de l'inflation ou de la hausse des taux d'intérêt à long terme, soit les sociétés de matériaux et immobilières, les producteurs de pétrole et de gaz et les banques. Les industries et secteurs défensifs ou orientés vers la croissance ont été à la traîne. Le secteur de la Santé (‑19 %) a encore pâti des mauvais résultats des titres du cannabis.

L'indice américain S&P 500 a augmenté de 11,1 % au dernier trimestre, alimenté par la croissance des bénéfices. Les entreprises de très grande taille, perçues comme offrant une croissance stable, ont mené le marché. Pour l’année entière, le bond est exceptionnel à 27,6 %; la conséquence de la progression économique et de la politique monétaire accommodante de la Réserve fédérale.

Du côté des actions internationales, l’indice MSCI EAEO a tiré de l’arrière avec un gain de 2,9 % au quatrième trimestre. Il est en hausse de 10,8 % en 2021.

Dans l’ensemble, ces excellents rendements sont attribuables à la formidable croissance des bénéfices de la plupart des entreprises, rendue possible par la vigueur de l'économie et alimentée par l’inflation.

Inflation…

L’inflation est le sujet de l’heure en ce début d’année, notamment à savoir si elle restera élevée ou si elle se résorbera, progressivement ou rapidement.

La combinaison d'une inflation élevée, du raffermissement monétaire et d'une forte activité économique entraîne les taux d'intérêt à la hausse, comme l’illustrent les premiers jours de 2022. Des taux plus élevés augmentent les coûts d'emprunt et les facteurs d'actualisation servant à valoriser les flux de trésorerie futurs. Ceci mène à une déflation des prix et à un ralentissement de la croissance économique.

Il s’agit du principal risque baissier pour les marchés boursiers en 2022.

En outre, si l’inflation demeure élevée, les banquiers centraux pourraient délaisser plus rapidement leurs politiques monétaires accommodantes adoptées au début de la pandémie en avril 2020. Ceci augmenterait le potentiel de baisse pour les actions.

Une autre menace pour le marché boursier est une augmentation rapide des coûts unitaires de main-d’œuvre en réponse à la pénurie de travailleurs et à l’inflation, ce qui réduirait les marges bénéficiaires. Ce mouvement est déjà en place aux États-Unis. Un tel scénario pouvant induire une spirale inflationniste, quoique possible, demeure peu probable étant donnés les gains de productivité.

Finalement, il est aussi possible que l’activité économique faiblisse sans que l’inflation baisse. C'est le scénario de la stagflation, qui pourrait se développer au cours de l'année 2022.

…et le marché des actions

Des taux d’intérêt élevés ou en hausse sont sans conteste négatifs pour le marché boursier. La hausse de taux en cours peut cependant se renverser plus tard en 2022.

Contrairement aux taux d’intérêt, une inflation élevée n’est pas nécessairement mauvaise pour les marchés boursiers. La valeur des actifs augmente avec l’inflation, et beaucoup d’entreprises sont en mesure de transmettre leurs hausses de coûts à leurs clients. C’est ce qui se passe en ce moment aux États-Unis où l’indice de prix des producteurs est en hausse de 9,7 % pour 2021, et l’indice des prix à la consommation (« IPC »), de 7,0 %.

Un scénario de stagflation n’est pas nécessairement mauvais non plus. Le prix des actions peut augmenter de concert avec l’inflation comme lors de la dernière période de stagflation, de 1976 à 1980. Pendant ces années, en utilisant la moyenne du Canada et des États-Unis, l’IPC a accéléré de 5,3 % à 11,8 %, alors que le marché boursier a offert un rendement annualisé de 22,2 %. (Le rendement des obligations canadiennes a été de 3,0 % par année, loin derrière l’inflation.)

Les cycles d’accélération d’inflation se terminent malheureusement toujours mal, comme en 1980, alors que l’inflation atteignait son sommet et que les marchés obligataires et boursiers se repliaient.

Les attentes pour 2022

Nous anticipons des rendements positifs pour les bourses en 2022, bien qu’à un degré moindre qu’en 2021, une année hors-norme.

La croissance économique se poursuivra et les bénéfices augmenteront. En supposant une hausse modérée des taux d'intérêt, les marchés boursiers canadiens et américains devraient offrir des rendements entre 6 % et 12 %, près des moyennes historiques.

Le Canada pourrait surpasser les États-Unis étant donné le contenu plus élevé des facteurs valeur et cyclique de l'indice composé S&P/TSX par rapport à l'indice S&P 500.

Nous prévoyons que l’IPC se stabilisera au début de 2022 pour amorcer une descente graduelle au deuxième semestre. De 4,8 % au Canada et 7,0 % aux États-Unis, l’IPC pourrait passer à 4,0 % au Canada et à 5,0 % aux États-Unis pour l'année 2022. À plus long terme, il pourrait diminuer jusqu'à 3 %.

Ce niveau d'inflation de 3 % serait acceptable pour les marchés financiers. La Banque du Canada devrait être en mesure de normaliser sa politique monétaire, tout en permettant de dégonfler la valeur réelle de la dette massive accumulée. Si cela devait se produire, les marchés boursiers poursuivraient leur progression.

Nous craignons toutefois que « l'inflation verte » et la disparition des forces déflationnistes émanant de la Chine depuis les 20 dernières années contribuent à maintenir l'inflation au-dessus des niveaux des dernières années.

Les rendements présentés sont en dollars canadiens.

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